9博体育2020年卫浴行业分析报告docx

　　9博体育免费在线年3月 目 录 TOC \o 1-5 \h \z \u 一、全球卫浴行业 4 1、由点到面发展模式：产品力是核心，能够走出大公司--以TOTO和吉博力为例 5 2、由面到点发展模式：通过外延迅速形成完整产品线，带动整体销售--以骊住为例 8 二、2019年我国卫浴需求规模约904亿元，长短期都向好 12 1、2019年我国卫浴需求规模904亿元 12 2、量价两方面我国卫浴需求仍有发展空间，竣工数据好转催化行业 14 三、道阻且长，行则将至 17 1、精装房趋势有助行业快速集中 17 2、卫浴品牌效应强，对于国产企业来讲是一把双刃剑 18 （1）品牌的有利面：消费者可接受的价格天花板较高 18 （2）品牌的不利面：在地产集采中外资品牌仍处强势地位 20 （3）国产品牌加速追赶，地产商接受度逐渐提升 22 3、整装卫浴是卫浴行业期权，可能为行业带来大增量 24 （1）整装卫浴要推动需要政策 25 （2）需要更符合中国消费者使用习惯的产品面世 26 （3）整装卫浴产品成本要不断优化 26 四、惠达卫浴：内生优化，财务稳健 29  国际卫浴大企业发展路径分为由点到面和由面到点两种模式。从全球经验来看，卫浴企业成功主要有两种模式：一是以TOTO、吉博力为代表的专注产品由点到面模式发展的企业；二是以骊住为代表的整合不同业务线，形成板块优势，然后带动旗下所有产品的由面到点模式发展的企业。 测算19年我国卫浴需求规模904亿元，企业收入规模大于需求规模。在不考虑“厕所革命”所带来的规模增量的情况下，我们测算，2019年住宅型卫浴规模884.32亿元，非住宅型卫浴规模20.04亿元，卫浴行业总需求规模达904.36亿元。我国卫浴产品部分出口，根据前瞻产业研究院数据，2016年我国马桶产量7404万个，消费量4480万个，消费占生产比例为60.5%。因此我国卫浴产品出口规模不容小觑，整体卫浴企业收入大于国内消费规模。同时，量价两方面我国卫浴需求仍有发展空间，竣工数据好转催化行业。 道阻且长，行则将至。卫浴行业是典型的大行业小公司格局，精装房趋势有助行业快速集中。同时，卫浴品牌效应强，对于国产企业来讲是一把双刃剑。从有利的角度看，说明消费者可接受的价格天花板较高；从不利的角度看，在地产集采中外资品牌仍处强势地位，国产品牌短期难以快速弯道超车。但是，近年来国产企业加大产品研发力度，产品不断获得认可，频获奖项，与外资在产品力上的差距逐渐缩小。同时，从国内几家房地产商的卫浴供应商情况来看，恒大、碧桂园、保利的优秀供应商中可以看到国产品牌身影。根据199it援引奥维云网数据，2017年1-2月精装修中卫浴内资品牌占比为8.40%，而2019年1-2月该比例提升到20.30%。未来伴随国产品牌产品力和品牌力持续提升，其在精装修卫浴品类中的占比也有望持续渗透。 整装卫浴是行业期权。整装卫浴和传统卫浴比最突出的特点就是节约时间，在日本已有超过90%的住宅、宾馆和医院采用整装卫浴。虽然我国整装卫浴在普及上还存在一些问题，但是近两年规模增长较快。大型房地产企业逐渐尝试整装卫浴。未来整装卫浴仍将持续渗透，我们以2019年数据为假设进行测算，假设未来中性的渗透率是整装卫浴在棚户区改造住房及长租公寓中渗透率为10%，在其他住宅中渗透率为5%，则市场规模可达175.36亿元。 一、全球卫浴行业 全球卫浴行业规模持续增长，根据骊住2019财报披露，全球卫生洁具规模为5万亿日元。卫浴品牌按区域分布形成以科勒（Kohler）和摩恩（Moen）为代表的美国品牌；以高仪（Grohe）、乐家（Roca）和汉斯格雅（Hansgrohe）为代表的欧洲品牌；以东陶（TOTO）、惠达和箭牌等为代表的亚洲品牌。 从全球经验来看，卫浴企业成功主要有两种模式：一是以TOTO、吉博力为代表的专注产品由点到面模式发展的企业；二是以骊住为代表的整合不同业务线，形成板块优势，然后带动旗下所有产品的由面到点模式发展的企业。 1、由点到面发展模式：产品力是核心，能够走出大公司--以TOTO和吉博力为例 由点到面模式能够走出大公司。根据MES百科援引e-works数据，TOTO是日本最大卫浴生产厂商，在日本占有率达到60%，全球占有率达30%。吉博力是欧洲卫浴领导者9博体育，2018年吉博力实现收入30.81亿瑞士法郎，20年2月26日其市值达188.17亿瑞士法郎。 从TOTO和吉博力发展路径来看，二者都是以产品力突围。 TOTO，1914年成功开发了日本首个坐式冲水马桶；1963年开发了日本首个预制式浴室模型；1980年推出卫洗丽产品，颠覆传统如厕方式，以水洗代替纸擦，为顾客带去了全新的清洁、舒适的卫浴体验；1993年推出NEOREST系列马桶，并结合WASHLET以及TOTO的全系列创新型产品，建造出了最高级美学标准和性能质量的卫浴空间；1998年推出了海洁特——专利的光触媒技术，该材料具有自洁和清除空气中污染物的功能，易于清洁，可以消除臭味和防止细菌滋生；2008年推出了通用公共厕所设计系列；2017年在全球推出最负盛名的NEOREST NX产品，该产品TOTO百年历史所发展的全部优势，提供了最高水平的舒适性。 吉博力，1912年取得了世界上第一个抽水马桶用木制水箱及铅配件的生产专利；1956年其世界上第一个塑料水箱的问世，革新了瑞士及德国的卫浴排水技术；50年代吉博力开始生产高密度聚乙烯排水管道，并在整个欧洲推广现代同层排水系统技术；60年代初开发出世界上第一代隐藏式水箱投入市场；80年代初率先在市场上推广虹吸式雨水排放系统；1989年吉博力又推出了目前世界上最先进的MEPLA给水管道系统。 从ROE角度来看，TOTO近年的ROE基本稳定在10%，而吉博力则在30%的水平附近波动，这个差异主要来源于吉博力高水平的销售净利率。 从收入角度，两家公司业绩整体平稳增长。TOTO1992-2019财年年均复合增长率1.23%，其中2011-2019财年年均复合增长率3.84%。吉博力2000-2018年复合增速为6.09%。最新财年TOTO小幅下降，2019财年TOTO实现营收5860亿日元，受中国市场影响同比下滑1.05%。吉博力2018年收入30.81亿瑞士法郎，同比增长5.92%。 从盈利能力角度，自2000财年起，TOTO的毛利率均稳定在30%-40%，2019财年毛利率为36.6%，净利率5.35%。此外，TOTO在中国的利润率最高，2018年TOTO在中国区业务的营业利润率为19.37%，远高于其他国家和地区。吉博力净利率2007年超过20%，往后基本维持在20%左右水平。 从周转率角度，TOTO的应收账款周转率稳定在4次以上，且整体呈提高态势，存货周转率也均在5.5次以上，近两年有下降趋势，这是源于其存货的扩张。吉博力的应收账款周转率和存货周转率分别稳定在13次和8次以上，周转速度均快于TOTO。这主要是由于吉博力拥有较少水平的应收款项和库存，自2000年至今应收款项占总资产比例均不超过6.5%，库存占比则不超过10.5%；反观TOTO，应收款项占总资产比高达16%-23%，存货占比也在11%-16%之间。 从回款角度，国外卫浴企业整体回款较好。TOTO自2000财年至今，经营活动的现金流净额均为正值；自由现金流除2001财年的-6.4亿日元、2002财年的-8.9亿日元以及2012财年的-2.8亿日元，其余各年均为正值，但是2019财年跌至-163.1亿日元，这主要是因为非现金营运资本和库存的增加以及应付账款的减少所导致的经营活动所得现金减少引起的；经营活动所的现金与净利润之比基本在1以上，除2009年净利润为负、2019财年该比为0.45。吉博力的现金流表现则更加乐观，经营活动现金流净额和自由现金流稳步增长，现金流与净利润的比均在1以上。 2、由面到点发展模式：通过外延迅速形成完整产品线，带动整体销售--以骊住为例 2011年骊住由Tostem、INAX、Shin Nikkei、SUNWAVE和ToyoExterior合并成立。通过整合，公司产生了业务之间的协同效应，为可持续增长奠定了强大的基础，为提供覆盖生活空间各个方面的全面产品系列开辟了道路。从2011年开始，骊住就通过收购和投资整合行业中最具标志性和领先的公司，如GROHE、American Standard和Permasteelisa。如今，骊住已成为一家全球性的企业，在全球150多个国家拥有约75000名员工和103家工厂，拥有17个行业领先的产品品牌、6个零售和住房服务品牌。 2009至2014年间，骊住收购和投资整合行业中大量公司，与此同时，随后的2011财年至2016财年骊住的收入增速均高于03-09财年，一直维持在一个较高水平，特别是2011财年高至23.64%，达到历史最高水平。骊住通过并购丰富产品线，提高企业发展增速。 从ROE角度来看，骊住ROE并不稳定，2019财年甚至低至-9.2%，这源于其销售净利率的起伏。 从收入角度，2015-2019财年骊住综合收入复合增长率1.81%，核心收益复合增长率-29.47%。2019财年的综合收入18326亿日元，同比增长0.2%，但核心收益同比下降了83.17%，这主要是因为，在日本市场引入新的贸易框架导致成本增加以及自然灾害的影响，在海外业务方面，由于对子公司Permasteelisa的股权出售业务没有得到监管机构的批准9博体育，无法完成，而一次性计入了415亿日元的损失。 骊住一共有LWT、LHT、LBT、D&R和H&S五大业务，其中LWT收入占比最大，公司市场也主要集中在日本国内。 从盈利能力角度，自2000财年起骊住毛利率均超25%，基本稳定在30%上下，净利润率则在-3%至4%之间波动。由于子公司Permasteelisa造成的损失，2019财年，骊住的净利润率降至2000财年至今的最低值-2.85%。从周转率角度，骊住的应收账款周转率稳定在3.5次以上，存货周转率则稳定在6.5次以上。 从回款角度，除2010、2016、2019财年净利润为负，其他财年经营活动所得现金与净利润之比均在1以上，企业收现情况较好。 二、2019年我国卫浴需求规模约904亿元，长短期都向好 1、2019年我国卫浴需求规模904亿元 根据中国报告大厅数据，2018年我国卫浴产品市场规模为1732亿元，同比增长2.06%，2013-2018年复合增速为15.3%。 测算卫浴需求规模主要基于以下参数： （1）住房竣工面积；卫浴是用于竣工环节，我们假设90平方米一套住房，一套住房配备一套住宅型卫浴产品。 （2）棚改房数量、二手房交易套数；我们假设1套住房配备一套住宅型卫浴产品。 （3）宾馆用房竣工面积。假设20平方米一个房间，一个房间配一套住宅型卫浴产品。 （4）全国人口数；全国人口数主要是计算翻新带来的卫浴需求，2016年全国城镇居民人均住房建筑面积为36.6平方米，假设90平米/套房，一般家庭10-15年翻新一次，取平均数12.5年，对应8%的翻新率，翻新一套房配备一套卫浴产品。 （5）办公楼、商业用房、商务会展用房及医疗用房竣工总面积。假设按每人1.35平米，每50人配备一套卫浴产品，包括马桶、柱盆及水龙头各一个，以惠达出厂价为基础，该套卫浴产品2016年单价584.08元/套，假设价格每年增速3%。 （6）2016年一套住宅型卫浴产品按照中性测算对应1994.14元，假设价格每年增速3%。 在不考虑“厕所革命”所带来的规模增量的情况下，我们测算，2019年住宅型卫浴规模884.32亿元，非住宅型卫浴规模20.04亿元，卫浴行业总需求规模达904.36亿元。 注：假设价格按照每年3%增长 我国卫浴产品部分出口，根据前瞻产业研究院数据，2016年我国马桶产量7404万个，消费量4480万个，消费占生产比例为60.5%。因此我们认为我国卫浴产品出口规模不容小觑，整体卫浴企业收入大于国内消费规模。 2、量价两方面我国卫浴需求仍有发展空间，竣工数据好转催化行业 量的方面：我国居民使用卫生陶瓷比例仍有提升空间。根据第三次全国农业普查主要数据公报，2016年末使用水冲式卫生厕所为8339万户，占比36.2%；使用水冲式非卫生厕所的721万户，占比3.1%；使用卫生旱厕的2859万户，占比12.4%；使用普通旱厕的10639万户，占46.2%；无厕所的469万户，占2.0%。 据中国产业信息网的数据显示，我国洁具渗透率约60%，坐便器、浴室房已成城市基础家装，但农村地区及部分五六线城市还存在空白市场，随着城镇化率的提升（2018年59.59%，发达国家约80-90%）和消费升级，渗透率有望向上。 2019年1月中央农办等八部委《关于推进农村“厕所革命”专项行动的指导意见》，规定2020年东部全部、中西部有条件地区卫生厕所普及率100%；中西部基本具备条件地区卫生厕所普及率达85%。根据农村常住人口、农村平均每户人口数、当前全国农村厕所平均普及率75%计算，测算“厕所革命”将带来约1174万套卫浴市场空间。 另一方面，政策推动洁具多元化市场开拓：商用洁具空间大，例如旅游局《全国旅游厕所建设管理新三年行动计划（2018－2020）》规定2018-2020年新建旅游厕所4.7万座以上，改扩建1.7万座以上，提供可观的市场空间。据新华社2019年6月报道，自该计划实施以来，全国新建、改扩建旅游厕所3万座，完成新三年计划目标任务的47％。 价的方面：消费升级和人口老龄化有望带动智能马桶需求，单个马桶价值量提升。目前，我国智能马桶的渗透率不高，2017年销量为345万台，占马桶销量比例为7.14%。 根据Japan Sanitary Equipment Industry Association统计，2019年日本温水洗净坐便器在家庭的普及率为80.2%，100个家庭大概拥有114.4个温水洗净坐便器。从日本的趋势可以看出9博体育，日本的智能马桶渗透率持续提升。 据惠达上市招股说明书中披露，2016年智能座便单价1806.96元，联体坐便单价420.30元，价差1386.66元/台，假设价格每年增速3%。当我国智能马桶在家庭的渗透率达80%时（原渗透率为7.14%），据我们测算，卫浴行业市场需求规模将新增近50%。 除了量价两方面推动卫浴行业长期发展外，在当前时点，竣工数据开始好转9博体育，作为竣工端行业的卫浴有望受益。从2017年二季度，竣工单月增速整体呈现下降趋势，而同期新开工增速持续保持高位，开工增速与竣工增速差距拉大，在建体量持续增加。从19年8月开始，单月竣工增速开始转正。从2017二季度开始到2019年二季度，竣工数据已经9个季度低迷，庞大在建终将竣工，8月竣工数据转正是信号，8、9、10月单月竣工数据同比增长分别为2.8%，4.8%和19.2%。卫浴产品属于竣工端产品，因此，竣工数据同比加速增长，卫浴行业大概率受益。 三、道阻且长，行则将至 1、精装房趋势有助行业快速集中 卫浴行业是典型的大行业小公司格局。行业龙头东陶2018财年在华销售总额635亿日元，约合39.30亿元人民币（采用2018年度最后一天的汇率），如果按照国内需求规模来算，东陶仅占市场4.23%的份额；惠达卫浴的市占率仅达2.28%。 根据中国产业信息网数据，2018年我国精装修商品住宅渗透率为27.5%，对比海外北美（80%）、欧洲（86%）、日本（84%）等地区渗透率仍有明显提升空间。在政策鼓励与地产商主动推动之下，我国精装房占比持续提升。奥维云网（AVC）大数据显示，2019年上半年，全国共有574家开发商、开盘1448个精装修/全装修商品住宅项目，在574家开发商中，428家是2016年以来首次有精装修/全装修项目开盘，同比提升38.5%。同时，精装修/全装修商品住宅开盘130万套，同比提升17%。 根据中国产业信息网数据，精装修商品住宅渗透率从2016年的12%提升至2019年的32.8%，展望未来，2020年及以后的毛坯占比更低，装修成品房占比持续提升。近年来地产集采规模不断加大，我们认为，精装房比例提升将进一步推动地产企业加大集采，推动上游卫浴行业集中度进一步提升。 2、卫浴品牌效应强，对于国产企业来讲是一把双刃剑 （1）品牌的有利面：消费者可接受的价格天花板较高 收入由量价两方面构成，一个细分行业品牌效应的强弱影响该细分发展路径。对于品牌效应不强的行业，可以通过工程端集采迅速增加销量，但同时也面对地产商由于采购量大进行价格压制，供应商不断通过优化成本降低售价方式获得地产商集采订单的情况，因此对于品牌效应不强的行业来说，企业成长路径是销量增长迅速，价格有一定压力。对于品牌效应强的行业，下游会给予较多品牌溢价，但同时其中未跻身一流的企业面临销量增长比较缓慢的问题，因此对于这类企业，价格压力稍弱，同时销量增长也相对较慢。 从品牌溢价的角度，相比防水、瓷砖、木门、涂料等消费建材品类，卫浴的品牌效应最强。根据我们2019年11月12日从淘宝各卫浴企业官方旗舰店找到的各品类产品价格，对于销量最高的普通马桶的售价，外资的TOTO、科勒的价格远高于国产卫浴品牌。因此，可以说明消费者愿意给予品牌溢价，如果国产卫浴品牌不断强化，价格仍有提升的空间。 同时，如果以惠达为例，推算卫浴品牌经销商的加价率大概在1倍左右。 （2）品牌的不利面：在地产集采中外资品牌仍处强势地位 几家外资卫浴企业，科勒、TOTO、美标、乐家等在中高端市场仍比较受欢迎9博体育。在精装修领域，外资品牌也优势明显，比如2019年1-2月精装修卫浴的配套项目中外资就占据79.7%。 2019中国房地产开发企业500强首选卫浴洁具类供应商中前三名均为国外品牌，品牌首选率达到68%；且均是大型知名卫浴厂商。 相比于其他品类，卫浴品类中国产品牌的首选率较低，因此我们认为，相比其他消费建材品类，国产卫浴品牌工程端放

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